中國海油(600938)：2022Q3業績預增 堅定看好海上油氣龍頭

2022年前三季度，公司估計完成歸母凈贏利1078-1098億元，同比+104至108%;估計完成扣非歸母凈贏利1063-1083億元，同比+106至110%。2022年第三季度，公司估計完成歸母凈贏利359-379億元，同比+84至95%，環比-4至1%，估計完成扣非后歸母凈贏利354-374億元，同比+95至106%，環比-4至1%。

點評：

公司2022年三季度成績堅持穩定。2022Q3,受宏觀經濟及需求闌珊擔憂影響，原油價格持續回調，布倫特原油均價97.70美元/桶，同比上漲33.4%，環比下降12.7%，與2022Q1油價根本相等。產值方面，2022Q3,南海鶯歌海域東方1-1氣田東南區及樂東22-1氣田南塊開發項目投產，估計將完成約44百萬立方英尺/天的天然氣頂峰產值;渤海南部海域墾利6-1油田10-1北區塊開發項目投產，估計2023年將完成約7100桶/天的原油頂峰產值，兩項目合計完成1.4萬桶油當量/天的油氣產值增加。贏利方面，2022Q3公司估計完成歸母凈贏利359-379億元，或較2022Q1添加16-36億元，首要考慮2022Q1-Q2投產新項目產值開釋、本錢控制效果顯著以及美元升值發生匯兌收益等因素的影響。

原油產能周期推動世界油價長期高位運行，引發動力大通脹。一方面，OPEC+減產行為給油價奠定了堅實的底部支撐。2022年10月5日，OPEC+會議達成了疫情后的第2次大規劃減產協議(較8月方針產值減少200萬桶/天)，據IEA和EIA估計，此次OPEC+國家的實際減產規劃為100萬桶/天，減產時刻為2022年11月到2023年12月。需要留意兩點：

首要，在2022年9月會議上的試探性減產沒有取得顯著成效后，OPEC+選擇在2022年10月會議上持續進行大規劃減產;其次，美國曾試圖阻撓本次OPEC+減產，但沙特拒絕了美國“推延減產”的要求。這兩點標明，OPEC+穩定油價的決計和信心是比較堅定的。另一方面，咱們以為2022Q4油價中樞有望抬升。2022Q4，原油需求端首要考慮歐洲冬天可能有原油代替天然氣發電狀況，美國冬天取暖用油需求提升;原油供應端首要考慮11月OPEC+大幅減產落實，以及12月歐盟分階段禁運俄羅斯原油和俄油限價禁令。綜合來看，2022Q4原油供應收緊，需求增加，原油或將處于去庫階段，咱們以為油價中樞有望抬升。

中海油出資價值中心在于低本錢優勢。低本錢是石油公司的中心競賽力，也是提升盈余和對抗油價波動危險的關鍵，使得公司在中低油價水平下仍具有持續盈余的能力。2022年上半年，在世界原油價格大幅上漲的背景下，桶油本錢為30.32美元/桶，同比、環比增加僅為4.60%、2.79%，首要是因為油價上升帶來所得稅外的其他稅項添加。其間桶油作業費用7.77美元(同比+0.46美元)、桶油折舊折耗及攤銷14.52美元(同比-1.27美元)、桶油擱置費0.95美元(同比+0.11美元)、銷售管理費2.29美元(同比+0.06美元)、其他稅金4.79美元(同比+1.98美元)，公司仍堅持相對高的本錢優勢。咱們以為，全球海上油服行業仍相對過剩，盡管油價上漲，但油服作業費用漲幅有限，并且隨著公司持續加大勘探開發力度，尤其是圭亞那等深海大油田投產，儲量和產值規劃將進一步提升，折舊攤銷本錢有望保持低位，公司低桶油本錢競賽優勢將持續穩固。

中海油保持高本錢開支，完成產值增加。在國內增儲上產政策和在我國海洋石油集團有限公司“七年行動方案”的推動下，中海油將堅持原油產值穩步增加。2021年，公司的油氣產值為573百萬桶油當量。到2022年，公司的油氣凈產值方針將為600-610百萬桶油當量，其間我國約占69%、海外約占31%。2023-2024年，公司油氣凈產值將別離達640-650百萬桶油當量和680-690百萬桶油當量，其間我國約占65%、海外約占35%，海外產值占比提升。未來三年，公司的凈產值增速估計在6-7%左右。到2025年，公司方案日產值方針達到200萬桶油當量，年度凈產值方針達730百萬桶油當量，油氣產值增加將帶動公司成績規劃進一步擴大。2022年本錢開支方案為900-1000億元，按照公司2022年戰略展望發布的未來3年產值方針，咱們估計2022-2024年原油產值增速別離為4.3%、6.6%和6.2%。2022Q2，公司油氣凈產值達153.8百萬桶油當量，同比增加9.54%，環比增加1.85%，其間，石油液體產值120.9百萬桶，同比增加8.63%，環比增加1.09%,天然氣產值190.7十億立方英尺，同比增加13.24%，環比增加3.64%。

前期分紅承諾正在完成，成就優質價值出資標的。2010-2014年高油價時期，中海油均勻股利付出率為31%，2015-2020年低油價時期，中海油股利付出率保持在45%以上，超過了許多世界石油公司。2021年公司凈贏利703億元，全年股利付出率超過80%，晚期+特別股利付出率為66%。在中海油2022年戰略展望中，公司表明既要堅持高本錢開支完成油氣產值7%增速，同時也要保證2022-2024年全年股息付出率不低于40%，絕對值不低于0.70港元/股(含稅)。2022年8月25日，公司宣告向整體股東派發中期股息每股0.70港元(含稅)，對應A股股息率3.46%，H股股息率為6.47%，2022上半年股利付出率為40.52%，達到公司分紅承諾方針。到2022年10月13日，公司A股股息派發已實施。

中海油估值偏低，存在修正上行空間。比較其他石油公司，公司在穿越油價大周期中展示出了更強的盈余性、較弱的波動性和更優異的資產質量。在2010-2020年油價大周期中，中海油H股PE根本處于9-13倍，低于國內外可比同行均勻水平，咱們以為公司2022-2024年A股估值處于5-6倍，H股估值將處于3倍，也遠低于自身歷史估值。從橫向和縱向比照來看，公司存在大幅估值修正空間。

盈余猜測與出資評級：咱們猜測公司2022-2024年凈贏利別離為1350.53、1452.91和1543.21億元，同比增速別離為92.05%、7.58%、6.21%，EPS別離為2.84、3.05和3.24元/股，按照2022年10月14日A股收盤價對應的PE別離為5.74、5.34和5.02倍，H股收盤價對應的PE別離為3.08、2.87、2.70倍。考慮到公司獲益于原油價格高位和產值增加，2022-2024年公司成績增加有望提速，估值相對2010-2020油價大周期時期處于低位，并顯著低于行業水平，且享受高股息，咱們保持對公司A股和H股的“買入”評級。

危險因素：疫情反復、經濟波動和油價下行危險;公司增儲上產速度不及預期危險;經濟制裁和地緣政治危險。